为何说阿里巴巴IPO这出戏会是悲剧?

快讯
阿里巴巴昨夜向SEC提交了F1文件,美国上市之路总算见到响了。令人诧异的是,此次公开发行的募资额并非人们之前所猜测的100-150亿美元,而是区区10亿美元。不过考虑到F1文件只是第一版,后续还会有多次修改,当前这个数目,个人认为只不过是向市场投放的一颗教练弹,目的是为了试探市场反应,为实现真实意图做准备。
天猫销售额为何成了最高机密
阿里的招股书比较复杂,不过其中有价值的内容并不那么多,具体表现在财务数据的模棱两可,有些部分易给投资者造成误导。外界一直对阿里的IPO津津乐道,饱含期待,其实有一个重要原因是希望能看到阿里的财务细节,但阿里的这份招股书并没有披露完全。
天猫的销售额问题,似乎是阿里的最高机密,无论如何也不想公布了。阿里在招股书中仍笼统地将天猫、淘宝和聚划算划作“中国零售市场”范畴,2013年这三部分共实现了1.542万亿元的销售额。这其中天猫和聚划算各占多少,完全没说。这三块的营收实现路径截然不同,淘宝是收取广告费,天猫是交易返点和广告费,聚划算则是直接卖位置,差距如此之大的三块业务,被合并在一起,以一个总数向外公布,不知道投资者能否买账。
真实原因是,阿里并不想让市场知道太多,在业务细节上尽量能模糊就模糊,以免市场使用对比法计算出阿里的真实估值。一个混合了B2C和C2C外加生活团购服务的中国零售市场,给阿里根据市场反应随时进行调整留下了太多空间,却并没有给投资者的理性思考提供什么条件。
假设天猫的交易额为3000亿元,那这块业务与京东类比约估值480亿美元,淘宝若在其中占了11000元销售额,由于其中不涉及返点,仅有广告费收入,利润率较低甚至会出现经营亏损,因此会被市场使用另一种估值手段算出价值,例如将其估值定为B2C业务的五分之一,即估值350美元,外加估值约100亿元的聚划算,阿里巴巴有正向现金流的主要业务也就这些了,其余多是需要持续投入,目前尚不可能见到产出的业务。在这一切明了的情况下,其估值多少自然一目了然。阿里选择了模糊,是在掩饰什么。
为什么说淘宝很有可能拉了后腿
根据阿里招股书中披露的信息,对其复杂的计算方式进行人类化还原后得知,2013年阿里巴巴总营收为491.47亿元人民币,净利润为220.08亿元,对应到1.542万亿元的销售额,减去云计算、国际市场和其他业务营收,相当于阿里从天猫、淘宝和聚划算三者的销售额中获得了2.75%的营收,100元销售额对应2.75元收入。
众所周知,天猫实体商品的技术服务费率为销售额5%,这两年重点发展的生活服务类商品,如生鲜,费率在2%左右。考虑到实体商品仍是天猫销售额中的大头,在返点这块天猫做到平均3.5%至4%左右,是靠谱的。当然,这还没算上天猫的广告业务。
聚划算虽然业务规模不大,但收费很高,一个坑位都要几十万,外带各种广告收入。这一块显然不会成为拉低天猫整体营收比率的业务。阿里的中国零售市场只有这三块,帐是很明显的,为什么阿里中国零售市场的整体营收比率能从4%左右拉低到2.7%,必然有某项业务在其中拉了后腿,而这个业务必然是淘宝。
淘宝对天猫的重要性是毋庸置疑的,没了淘宝,天猫无法存在。淘宝的经济效益和营收能力不如天猫,这一点似乎是没有争议的,但阿里仍要将淘宝包装成营收能力超强的一个零售实体,与天猫打包出售。投资者如果能看清这一点,会对阿里巴巴的盈利能力有所了解。
整体营收发展迅猛,但其他业务不行
2013自然年阿里巴巴的业务规模在491.47亿元人民币,净利润为220.08亿元。到了今年一季度,阿里就已完成了去年半年的任务,营收达到为30.58亿美元,净利润为13.64亿。去年一整年的利润率为45%,今年一季度与之基本持平,略有下滑,但营收规模出现暴增,2014年如果阿里一整年都在忙IPO的事情,阿里今年营收过千亿问题不大。
不过本次招股书也给人们揭开了另外一面的阿里,让外界对阿里其他业务有了相当程度的了解。阿里的国际市场业务在2013年获得46亿元营收,云计算和基础设施营收为7.26亿元,其他业务14.12亿元。
阿里巴巴B2B在退市前的2012年一季度,公布了最后一次财报,营收为15.89亿元,若按不增长持平来算,B2B每年的营收至少应为60亿元,2013年的49亿元,只能证明这个业务已出现了下滑。其实阿里巴巴B2B业务是一个始自2007年的美好故事,如今到了谢幕的时候,只是人们还没意识到罢了。
云计算和互联网基础设施,说的是阿里云和万网,主要是对外提供域名、空间等服务,此外阿里云还为淘宝开发了聚石塔,这个数据存储服务能获得一部分收入。之前阿里云被抱以极大期望,但看这次招股书中的数字就能得知,这块业务发展速度太慢。2012财年这块的业务收入为5.15亿元,2013财年为6.50亿元。
这些数据告诉我们,阿里确实是一家极度依赖核心业务驱动的公司,淘宝和天猫获得的巨大成功,使得阿里有能力去开拓繁杂的外围业务线,但这些开拓目前看来病没有成功,因为营收不成规模,与核心业务相差太远。
投资者能否买账要看天意
阿里IPO团队中,一定有很多心理学家,因为他们能较准确把握受众的心理,做出一份看上去行也是行,不行也是行的招股书来。我习惯于把这个称之为抖机灵,多数时候是奏效的,但在一个史上最大IPO棋局中能否奏效,还是要看天意了。
阿里在招股书中讲到自身优势及面临的机遇时,事无巨细,十分详细,但在讲到未来的风险时,则又开始走起了高大上路线,又试图用理想、信念和文化等形而上的东西来掩盖阿里前行中有可能遇到的困难,这一段甚至把哲学也扯出来了。在我看来,这很扯。
例如:我们可能无法保持自己的文化,而文化一直是公司取得成功的关键;我们可能无法有效创新或竞争;我们的运营哲学可能会给短期财务业务带来负面影响;·我们可能无法成功实现移动流量变现等。这个类似于风险提示的宣示,事实上很不专业,应该加上这样几条:我们有可能遭受因全球气候变化所导致全球性饥荒影响,导致业务下滑;我们有可能会遭遇外星人定点袭击而导致公司解体;我们有可能会成为小行星撞击地球的受害者,等等。
投资者是否能像2007年一样哭着喊着高价去买这样一家公司的股票,真是天知道了。不过还是暂且可以将其视作阿里导演的另一幕戏剧,从仅融资10亿美元和文中出现的几个错别字来看,是出戏的可能性很大了,但愿这是出喜剧而不是悲剧,更不要成了滑稽剧。
文章原题为《阿里巴巴IPO戏单的几个看点》
品途专栏作者:葛甲
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