携程阴影下 艺龙尴尬会去哪?

快讯
前两年略显保守被动、被后进者群起而攻之的在线旅游老大携程,一夜之间,成为中国在线旅游最大的变量与进攻者。两亿多美元入股同程、又投资即将上市的途牛、甚至跟去哪儿的绯闻也还并未完结……相形之下,头两年用价格咬着携程打的艺龙,显得尴尬了。 就在前些天,受携程去哪儿网合并传闻的刺激,艺龙、同程高调宣布战略合作,并大造“18个月超越携程”的声势。但谁料同程翻云覆雨,转身让携程当了自己的股东。“崔广福先生,请问您对此怎么看?” 对艺龙来说,这个游戏越来越不好玩、越来越危险。而其隐患并非单纯地是因携程的反攻而被埋下,艺龙今天的局促,与其战略策略、股东与治理,都有根本上的关系。 专攻酒店预订,初期奏效但逐渐乏力 2007年10月接手艺龙之初,CEO崔广福就将酒店预订作为唯一的核心业务。放弃争夺“全能冠军”,集中力量在单项上占胜对手。这个策略卓有成效,艺龙酒店预订间夜数从2008年的400万一路增至2013年的2580万,年复合增长率45.2%。它有力地推动了艺龙的“复活”。照这个趋势,艺龙2016年酒店预定间夜数将达到5400万,超越携程似乎只是时间问题。

艺龙

有所得必有所失,专注酒店预定的艺龙对机票业务基本听之任之。2008年到2013年,机票预订量仅从180万张增至300万张。 2013年第三季度,去哪儿网完成了对携程机票预订业务的超越,日均出票达15.7万张。第四季度,去哪儿网在纽交所上市,市值超过30亿美元。 敌人的敌人是朋友,艺龙和去哪儿网一攻酒店一攻机票,双方还签署了合作协议。根据协议,2013年3月至2016年6月期间,去哪儿网每季度最少从艺龙预订45万间客房。但是,合作只维持了半年就不欢而散,去哪儿网还被艺龙告上法庭,以至于去哪儿网在《招股书》中“轻蔑”地说:艺龙不过是我们1240家OTA客户中的一个。 去哪儿网出色地完成既定战略目标后,又加强了酒店预订业务,2013年完成间夜数1610万,相当于艺龙的三分之二。艺龙却很吃力,酒店预定与携程相比还有不小差距而经济效益却日渐恶化。2011年净利润达到3927万元,2012年降至47万元,2013年亏损1.68亿。 艺龙酒店预定业务强劲增长,毛利润率又很高(一直在70%以上,2013年为74%),怎么会越亏越多呢? 原因在于市场推广费用过高。2013年,艺龙市场费用为6.52亿元,相当于营收的64%,尽管有7.5亿毛利润,最终业绩却是亏损1.68亿。2013年,携程市场费用高达12.79亿元,但只相当于营收的23%,全年实现净利润9.06亿元。用一半的市场费用取得不低于对手的增长速度,崔广福团队的专注和创新能力值得称道,无奈规模上处于劣势。当老大携程反过来也以“低价”向艺龙挥刀时,后者着实难以承受。

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2012年成其拐点 如上所说,崔广福上任以后,集中力量于酒店预定的战略成效显著。酒店预订间夜数从2008年的400万,增至2011年的920万。同期净利润逐年攀升,2009年1990万元、2010年2063万元、2011年3927万元。 市场竞争的加剧,特别是去哪儿网崛起,使旧的格局受到极大冲击。 2010年艺龙间夜预订营收54.1元,2012年为37.8元,2013年降至33.6元,扣除营销成本只剩10.8元。去哪儿网间夜预订营收远低于艺龙,而且一直在降,2012年均值为14.61元,2013年四季度降至10.7元。(注:根据崔广福“酒店预订是唯一核心”的原则,假定市场营销费用(剔除股权激励成本)的90%用于酒店预订,除以间夜数,得出每间夜营销成本。)

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艺龙的间夜营收、间夜营销成本和间夜净营收的变化(单位:元)(资料图)

除了“保增长”,崔广福别无选择。与新兴的打车应用大战不同,在一个成熟市场烧钱往往得不偿失。没有先发优势、没有技术上的护城河、没有独特的体验、用户忠诚度也无从谈起,砸钱获得的市场份额来之不易,失之轻易。 回过头来看,2012年是艺龙的拐点。从那时起,更多的市场营销费用带来更多的酒店预订及和营收,还有更大的亏损。所以2012年净利润只有47万元,2013财年亏损达到1.68亿。照这条路走下去,亏损将越来越大。 既然砸钱获得用户的方式在2012年就到了拐点,为什么艺龙还要争酒店预订间夜数第一呢? 财务投资人与职业经理人 与国内外互联网公司多数由创始人掌管不同,艺龙是由职业经理人操盘的,97.5%的投票权在母公司Expedia腾讯手中。 2011年,腾讯出资8440万美元认购艺龙新股,约占艺龙总股本的16%。出资方式很有意思,认购603亿普通股和504万 “高投票权股”(每股可投15票),最后拥有15.7%的股权与15.1%的投票权,相形之下,第一大股东Expidia拥有65%的股权与高达82.4%的投票权,不想放弃话语权的情形跃然纸上。国内战略投资者止步于国外产业大股东,时至今日腾讯也没给艺龙多少实质性的帮助。

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艺龙的股权中Expedia和腾讯的情况(单位:百万股)(资料图)

如果大股东把自己视为财务投资人,不关心公司长远利益(或者就算关心但对国内瞬息万变的市场情况不了解还管得死),职业经理人过于注重期权收益,公司就没有了真正的主人。这是艺龙比携程、去哪儿和同程逊色的根本原因。 看下艺龙管理团队的激励情况。2011年艺龙股权激励成本为2192万元、2012年为2995万元、2013年一跃为6334万元。下图是2009年以来艺龙毛利润、净利润及股权激励成本的变化情况。

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艺龙近几年的利润状况(单位:百万元)(资料图)

根据2011年报,艺龙管理层持有期权565.2万股,其中崔广福持有5笔共63.9万股期权,行权价在3.175美元到8.82美元之间。2013年末,管理层持有期权198.3万股,其中崔广福持有4笔共20.2万股期权,行权价在3.175美元到8.82美元之间。与2012年1月到2013年12月期间艺龙股价对照,管理团队兑现期权套利的机会颇为不少。

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艺龙股价走势(单位:美元)(资料图

再说大股东。人们也许不知道,艺龙其实很“有钱”,财报显示2011年末艺龙持有14.33亿元“短期投资”。钱是此前盈利及融资活动积累下的,包括腾讯投入的8440万美元。从常理推测,崔广福当然想把这14亿用在“刀刃”上,但有可能因为母公司不让动,结果,14亿投资净收益614.5万(获得利息2564.8万元,因人民币升值损失1950.3万元),收益率为0.43%。2013年艺龙“短期投资”的规模达到16.458亿,利息收入增加到6019万元,汇率损失降至193.1万元,净收益率3.5%。 一边拿着十几亿搞“短期投资”,一边还要支付高昂租金。2013年报中,艺龙称“我们任何没有物业,全部设施均为租赁”,包括北京9000平米办公场所,合肥8000平米及若干城市分支机构办公室7500平米。崔广福对此无能为力,腾讯也看不上此等“理财”。 这两年,艺龙拿14亿"理财",携程却通过一系列并购搭建自己的生态圈:持股三大经济型酒店(如家华住7天),并购两个酒店批发商,控股途家、参股移动酒店预订公司、酒店客户监控和管理系统公司、易道用车、一嗨出租等。详细见本站《携程系露出具体面目:携程首度公布投资并购中的持股比例》 大股东不信任不放手,职业经理人难以“拿公司当家”,这种情况下艺龙种种表面上正确的举动,执行的效果却南辕北辙。 坚壁清野,四面合围 在得不到美国股东充分信任和支持的情况下,崔广福四处游走合纵连横,搞了不知多少“战略合作”,比如4月17日与同程高调宣布的“艺起同行”。梁建章重归携程后,通过横跨整个产业的系列并购、参股,在艺龙、去哪儿的前后左右打下一根根桩子。4月28日,携程闪电入股同程和途牛,这是开始在桩子间拉电线了!虽然暂时没通电,但足以叫艺龙浑身发麻。 艺龙从2007年到现在摸索了7、8年,除了投广告、返现金没有更多的创新。艺龙的着数对手都学会了,携程的资金、去哪儿的技术却都是艺龙没有的,这样玩下去是超越还是被超越? 如果再赔掉几个亿,还是没能夺得酒店预订第一桂冠,无论是美国股东还是职业经理团队都难以交待。 艺龙市值不到6亿美元,携程投入2亿美元大约可以获得艺龙25%股权,如果再多出点可以把艺龙私有化。艺龙大股东认的是钱,崔广福是精明强干的职业经理人,价钱合适没有有什么不可以谈的。 作者:三尺白绫     来源:虎嗅网 责编:李丹
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